Игра на понижение. Тайные пружины финансовой катастрофы
Шрифт:
Еще в марте Cornwall купила у британского банка HSBC $105 млн в дефолтных свопах на крах Bear Stearns. Если Bear Stearns не устоит, HSBC будет должен им $105 млн. Разумеется, они таким образом просто перенесли риск на HSBC, третий по величине банк в мире, один из тех гигантов, что не тонут по определению. Однако 8 февраля 2007 года рынок потрясло заявление HSBC о колоссальных убытках по портфелю низкокачественных ипотечных кредитов. На американский ипотечный рынок банк вышел в 2003 году, купив крупнейшую в Штатах компанию по потребительскому кредитованию – Household Finance. Ту самую Household Finance, что подтолкнула Стива Айсмана перейти границу между скептическим и циничным отношением к Уолл-стрит.
С социальной точки зрения медленное и, не исключено, недобросовестное обрушение многомиллиардного рынка облигаций было катастрофой. С точки зрения деятельности хедж-фондов это был шанс, который выпадает раз в жизни. В начале карьеры Стив Айсман управлял фондом акций стоимостью $60 млн, а сейчас продал в короткую низкокачественные бумаги на $600 млн и не собирался на этом останавливаться. «Иногда его идеи нельзя было осуществить на практике, – говорит Винни. – Только не в этот раз». Айсман был прикован к FrontPoint Partners и, следовательно, к Morgan Stanley. Главный трейдер FrontPoint Дэнни Мозес
Весной 2007 года ситуация на рынке низкокачественных ипотечных облигаций, как ни странно, несколько стабилизировалась. Газеты за 7 марта цитировали заявление председателя Федеральной резервной системы Бена Бернанке: «Влияние проблем рынка низкокачественных ценных бумаг на экономику в целом и финансовые рынки находится под контролем». «В марте и апреле качество кредитов всегда повышается, поскольку в это время происходит возврат налогов, – поясняет Айсман. – Казалось бы, специалисты по секьюритизации должны это знать. И они вроде как знали, но при этом допустили сужение кредитных спредов. Какой идиотизм! Они совсем с ума посходили?» Удивительно, но рынок облигаций продолжал расти, и показатели на экранах в отделе торговых операций компании FrontPoint свидетельствовали о стабильной тенденции к повышению. «Мы выключили канал CNBC, – говорит Дэнни Мозес. – Он стал раздражать, к тому же совершенно утратил связь с реальностью. Любое негативное событие они подавали как позитивное. Любое позитивное событие раздувалось сверх всякой меры. Такая подача меняет восприятие. Нельзя позволять всякому бреду затуманивать мозг».
По возвращении из Лас-Вегаса они решили выудить из рейтинговых агентств и обитателей Уолл-стрит, использовавших их модели, как можно больше информации. «Мы пытались выяснить, что может подтолкнуть рейтинговые агентства к понижению рейтингов», – говорит Винни. Между тем тревожные вопросы множились. Почему, например, рейтинговые агентства так лояльно относятся к облигациям, обеспеченным низкокачественными кредитами с плавающей ставкой? Проблемных заемщиков от дефолта отделяла стоимость сломанного холодильника. Мало кто из них мог вынести повышение процентной ставки. Поскольку большинство кредитов были структурированными, владелец дома платил фиксированную завлекающую ставку, скажем 8 %, в течение первых двух лет. В начале третьего года процентная ставка резко возрастала до, скажем, 12 %, после чего держалась на высоком уровне. Нетрудно понять, почему ипотечные кредиторы вроде Option One и New Century предпочитали выдавать именно такие кредиты: через два года заемщики либо прекращали платежи, либо, в случае роста стоимости жилья, обращались за рефинансированием. Подобные компании не относились к дефолту серьезно, ведь они не несли никаких рисков по кредитам: рефинансирование просто позволяло содрать с заемщиков дополнительные деньги. Кочуя между рейтинговыми агентствами и теми, кто занимался упаковкой низкокачественных облигаций, Айсман выяснил, что рейтинговые агентства руководствуются простым предположением: заемщики с одинаковой вероятностью будут производить платежи как при ставке 8 %, так и при ставке 12 %. Это означало увеличение денежного потока для держателей облигаций. Облигации, обеспеченные ипотеками с плавающей ставкой, получали более высокие рейтинги, чем облигации, обеспеченные ипотеками с фиксированной ставкой. Именно поэтому количество низкокачественных ипотечных кредитов с плавающей ставкой возросло с 40 до 80 % за последние пять лет.
Кредиты массово превращались в проблемные, а низкокачественные облигации не двигались, поскольку Moody’s и S&P так и не изменили официальное мнение относительно их качества. FrontPoint Partners, как инвестора в акции, обслуживали брокеры с Уолл-стрит. Айсман попросил работавших на фондовом рынке продавцов из Goldman Sachs, Morgan Stanley и других банков устроить встречу со специалистами по работе с облигациями. «Мы задавали один и тот же вопрос, – говорит Айсман: – Какова роль рейтинговых агентств во всей этой истории? Реакция всегда была одинаковой. Вслух ничего не говорилось, но и по одной ухмылке все становилось понятно». Стараясь копнуть поглубже, он позвонил в S&P и поинтересовался, что случится с уровнем дефолтов, если цены на недвижимость упадут. Сотрудники агентства не могли открыто признаться, что их модель учета цен на жилье не принимала отрицательные числа. «Они просто уповали на то, что цены будут и дальше повышаться», – замечает Айсман [17] .
17
Представитель S&P позднее выразил сомнение в том, что сотрудники агентства могли такое сказать, поскольку используемые модели могли учитывать отрицательные числа.
В один прекрасный день Айсман вместе с Винни спустился в метро и отправился на Уолл-стрит на встречу с сотрудницей S&P по имени Эрнестин Уорнер. Уорнер работала аналитиком в отделе надзора, который должен был следить за низкокачественными облигациями и понижать их рейтинг, если лежащие в основе кредиты становились проблемными. Кредиты превращались в проблемные, но рейтинги облигаций не понижались, что снова заставило Айсмана задуматься, не известны ли S&P какие-то секреты. «Когда мы продавали облигации в короткую, у нас были только данные по пулам», – говорит он. Данные по пулам дают вам общие характеристики: средний скоринг FICO, среднее отношение размера кредита к стоимости обеспечения, среднее число кредитов без полного пакета документов и т. д. Но они не позволяли оценить индивидуальные кредиты. Данные по пулам говорили вам, например, что в пуле застраховано 25 % жилищных кредитов, но не указывали, какие именно кредиты, которые станут проблемными с высокой вероятностью или с низкой. Не представлялось возможным определить, насколько
сильно фирмы с Уолл-стрит манипулировали системой. «Мы-то думали, что у рейтинговых агентств больше информации, чем у нас, – говорит Айсман. – Оказалось, это не так».Эрнестин Уорнер работала с теми же скудными данными, что и трейдеры вроде Айсмана. Чистое безумие: у тех, кто выносит решение о качестве облигаций, отсутствует доступ к нужным сведениям. Вот как вспоминает об их разговоре Винни: «Когда мы поинтересовались причинами, она ответила: “Эмитенты больше ничего не дают”. Я не поверил своим ушам: “Так потребуйте!” В ее взгляде читалось: “Мы не можем этого сделать”. “Кто здесь главный? Вы же серьезная контора. Просто требуйте эти сведения – и все!!!”» Айсман пришел к выводу, что «в S&P опасались: выдвини они подобные требования, и Уолл-стрит пойдет за рейтингами к Moody’s» [18] .
18
Бывший аналитик по низкокачественным ипотечным облигациям из S&P по имени Фрэнк Рейтер давал 22 октября 2008 года свидетельские показания перед Комитетом по надзору и правительственной реформе. Он утверждал, что управляющий директор S&P, отвечающий за контроль низкокачественных ипотечных облигаций, «не считал данные по кредитам важными и, как следствие этого, предложения по созданию внутренних баз данных не получали финансирования». Рейтер представил электронное письмо от управляющего директора S&P по рейтингам CDO Ричарда Гульяда, в котором говорилось: «Запросы информации по кредитам СОВЕРШЕННО НЕОБОСНОВАННЫ! Большинство эмитентов ею не располагают и не могут предоставить. Тем не менее мы ОБЯЗАНЫ оценивать кредитное качество… Вы должны предоставить эти оценки и придумать, как это сделать».
Как инвестор Айсман имел право на молчаливое участие в ежеквартальных телефонных конференциях, проводимых Moody’s, – задавать вопросы ему не позволялось. Однако сотрудники агентства с пониманием относились к его стремлению завязать более тесный диалог: генеральный директор Реймонд Макдэниел даже пригласил Айсмана с командой в свой офис. Этим жестом он навечно завоевал расположение Айсмана. «Перестанут ли когда-нибудь косо смотреть на короткие позиции? – спрашивает Айсман. – Когда ты продаешь в короткую, весь мир против тебя. Moody’s оказалась единственной компанией, которая общалась с нами, прекрасно зная о наших коротких позициях». После поездки в Лас-Вегас Айсман и его команда не сомневались в том, что мир перевернулся с ног на голову, и полагали, что и Рей Макдэниел не может этого не видеть. «Но вот мы сидим, разговариваем, и он совершенно серьезно заявляет: я, мол, уверен, наши рейтинги соответствуют действительности», – вспоминает Винни. Стив встрепенулся и переспросил: «Что, что вы сказали?» – словно услышал самое абсурдное утверждение в истории финансов. Макдэниел повторил. Айсман рассмеялся ему в лицо. «При всем уважении, сэр, – почтительно заметил Винни на прощание, – вы глубоко заблуждаетесь». И это не Fitch и даже не S&P. Это Moody’s, элитный представитель сообщества рейтинговых агентств, 20 % которого принадлежат Уоррену Баффетту. А тут вдруг какой-то Винсент Дэниел, простой парень из Квинса, называет его генерального директора то ли дураком, то ли мошенником.
К началу июня рынок низкокачественных ипотечных облигаций начал безостановочное падение, и позиции FrontPoint пришли в движение – сперва на тысячи, потом на миллиарды долларов в день. «Я знаю, что зарабатываю деньги, но кто тогда их теряет?» – этим вопросом Айсман задавался очень часто. Они уже продавали в короткую акции ипотечных кредиторов и жилищно-строительных компаний. Теперь в список коротких продаж были включены и акции рейтинговых агентств. «Агентства оценивали CDO в 10 раз выше, чем облигации GM, и конец неотвратимо приближался», – говорит Айсман.
Внимание Айсмана и его коллег неизбежно переключилось на самое сердце капитализма – крупные инвестиционные банки Уолл-стрит. «Изначально мы исходили из того, что машина секьюритизации, этот гигантский центр прибыли Уолл-стрит, вскоре перестанет работать, – говорит Айсман. – И когда это произойдет, поток доходов иссякнет». Одной из причин, подтолкнувших Уолл-стрит к созданию новой индустрии под названием «структурированные финансы», было то, что ее старомодный бизнес день ото дня становился все менее прибыльным. Интернет-конкуренты сократили прибыльность брокерской деятельности не только на фондовых рынках, но и на традиционных рынках облигаций. В тот момент, когда рынок перестанет покупать низкокачественные ипотечные облигации и обеспеченные ими CDO, инвестиционные банки окажутся в большой беде. Вплоть до середины 2007 года Айсман даже не подозревал, что у фирм может хватить ума инвестировать в собственное изобретение. Он видел, что за последние несколько лет доля заемных средств в их капитале значительно выросла, что они покупали все больше и больше рискованных активов на чужие деньги. Чего он не знал, так это каким был характер этих активов. Корпоративные облигации с рейтингом «три А» или низкокачественные CDO с рейтингом «три А»? «Наверняка ничего не было известно, – говорит он, – ведь эти данные не раскрывались. Никто не знал, что они держат на своем балансе. Можно было лишь надеяться, что они избавляются от этого дерьма сразу же, как только его выпускают».
Новые факты, а также личное знакомство с руководителями крупных фирм и рейтинговых агентств усилили подозрения. Первой новостью стало сделанное в феврале 2007 года заявление HSBC о крупных убытках по низкокачественным кредитам и сделанное в марте того же года заявление о продаже всего портфеля по бросовым ценам. «HSBC должен был играть роль примерного мальчика, – замечает Винни. – Предполагалось, что он наведет порядок. Мы думали: черт возьми, столько людей гораздо хуже, чем они». Второй новостью стали результаты Merrill Lynch за второй квартал. В июле 2007 года Merrill Lynch объявил еще об одном невероятно прибыльном квартале, правда, признал падение доходов от торговли ипотечными бумагами в результате убытков по низкокачественным облигациям. Эта информация, прошедшая мимо ушей большинства инвесторов, стала открытием для Айсмана: Merrill Lynch держал значительное количество низкокачественных ипотечных бумаг! Финансовый директор банка Джефф Эдвардс поведал Bloomberg News, что рынку не о чем беспокоиться, поскольку «активное управление риском» позволяет банку снизить экспозицию по облигациям с низким рейтингом. «Я предпочел бы не углубляться в детали относительно позиции банка в тот или иной момент», – заметил Эдвардс. При этом он все же позволил себе сделать замечание относительно чрезмерного интереса рынка к операциям Merrill Lynch с низкокачественными ипотечными облигациями. По его словам, «слишком много внимания уделяется одному классу активов в одной стране».