Не верьте цифрам!
Шрифт:
За прошедшие полвека сама природа капитализма претерпела патологическую мутацию. Мы превратились из общества собственников, где 92 % всех акций напрямую держались индивидуальными инвесторами и всего 8 % финансовыми институтами, в общество агентов, где институты владеют 70 % всех акций и только 30 % держатся индивидуальными инвесторами.
Эти институциональные агенты не только предали интересы своих принципалов, перед которыми они несут фидуциарную обязанность, но и изменили своим традиционным принципам инвестирования. Именно институциональные агенты выступили главной движущей силой в изменении основной цели участия на фондовом рынке с долгосрочного инвестирования, нацеленного на то, чтобы быть собственниками компаний, которые зарабатывают доходность на вложенный капитал и создают стоимость
Сегодня мы наблюдаем беспрецедентный разгул спекуляции, не имеющий аналогов в прошлом. В 1929 г. оборачиваемость активов на американском фондовом рынке составила 140 %; в первые десятилетия моей работы в этой отрасли она упала до 25 %. А в прошлом году достигла ошеломительных 350 %: спекулянты торговали с другими спекулянтами, каждый в надежде заработать за счет другого, в итоге создав нулевую экономическую стоимость. Такой рост спекулятивной активности объясняет, почему в обычные годы дневное изменение цен на рынке никогда не превышало 3 % (вверх или вниз), а с начала 2008 г. мы пережили уже 50 таких дней.
Спекуляция правит бал
Но маркетологи и биржевики Уолл-стрит в восторге от этой новой спекулятивной системы, которая уже принесла им миллиарды долларов прибыли и создает массу новых многообещающих возможностей с точки зрения сложных продуктов, финансовых инноваций и неограниченного риска. Благодаря этой системе инсайдеры Уолл-стрит сегодня купаются в деньгах, не думая о том, что это разрушает богатство их клиентов. Хотите цифры? Доходы наших фондовых брокеров, управляющих активами и других финансовых посредников взлетели примерно с $60 млрд в 1990 г. до шокирующих $600 млрд в 2007 г.
В то время как торговля взад-вперед друг с другом при всей своей бессмысленности – игра с нулевым исходом, после вычета доли наших крупье с Уолл-стрит она становится заведомо проигрышной игрой. (Вспомните о казино Лас-Вегаса, об ипподромах Атлантик-Сити или о пенсильванской лотерее.) Таким образом, вся совокупность инвесторов – а рядовые инвесторы неизбежно находятся в самом низу пищевой цепочки инвестирования, получая лишь ту рыночную доходность, которая остается после вычета доли крупье, – проигрывает в этой игре ровно столько, сколько зарабатывают наши финансовые посредники. $600 млрд в 2007 г. плюс еще сотни миллиардов долларов в предыдущие годы нанесли серьезный удар по доходам, заработанным инвесторами на бычьем рынке, и стали для них финансовой пощечиной на сменившем его медвежьем рынке. Неудивительно, что после этого последние остатки доверия к Уолл-стрит со стороны инвесторов канули в Лету. Те из нас, кто забыл о разнице между инвестированием и спекуляциями, и убежденные спекулянты – две группы, движимые в первую очередь жадностью, должны разделить ответственность за надувание финансового пузыря и последовавшую за этим катастрофу.
Когда владение акциями уступает место аренде акций, первым делом пропадает интерес к корпоративному управлению, а это предвестник всех проблем в нашей капиталистической системе. Идеальным собственником является долгосрочный, возможно, даже постоянный акционер, чьи цели тесно связаны с целями компании. Об этом было хорошо сказано в статье в лондонском журнале The Economist:
Сегодня все зависит от финансовых институтов, которые должны усилить давление в направлении реформ, призванных превратить советы директоров из марионеток исполнительного руководства в независимых наблюдателей… Финансовые институты также должны бороться за восстановление своих прав акционеров и активно пользоваться этими правами, в частности, выбирая директоров, которые будут обязаны представлять только их коллективные интересы как собственников. Топ-менеджеры по-прежнему будут управлять своими компаниями; но, как и у любого другого сотрудника, у них будет свой босс[76].
Гигантские инвестиционные институты Америки должны взять на себя инициативу в достижении этих целей. Наши управляющие
активами не только держат 75 % всех акций, но и располагают необходимым штатом специалистов, чтобы детально изучать финансовую отчетность корпораций и показатели их работы, а также результаты деятельности и пакеты вознаграждения генеральных директоров компаний. Более того, когда полное раскрытие результатов голосования по доверенности (пенсионными и взаимными фондами) станет обязательным, у них появится стимул голосовать таким образом, как этого ожидают от них их бенефициары. Нарушение нашими институтами своего фидуциарного долга в вышеуказанных аспектах возлагает на них немалую долю вины за то, что сегодня происходит в нашем финансовом секторе. (Кто, к примеру, анализировал проблемные бухгалтерские балансы наших банков?)Когда они вернутся – а они обязаны это сделать – к своему традиционному фокусу на долгосрочном инвестировании, эти институциональные собственники должны будут бороться за доступ к рычагам контроля над корпорациями методами, соответствующими их положению крупных собственников, что будет свидетельствовать об их готовности осуществлять права и исполнять обязанности корпоративных граждан. Но если эти институты не вернутся к традиционным стандартам благоразумного инвестирования по собственной воле, нам придется принять федеральный закон о фидуциарной обязанности, который заставит их ставить интересы владельцев капитала на первое место и повернет наше сбившееся с пути общество агентов лицом к собственникам. Это одна из ключевых реформ в сфере регулирования, без которой невозможно восстановление нашей финансовой системы.
Разумеется, чтобы вернуть капитализм его собственникам, потребуется время. Но новая реальность, которая становится все очевиднее с каждым днем, такова, что ответственное корпоративное управление перестало быть идеалом, темой для дебатов. Оно стало насущной необходимостью. Роль собственников, я подчеркиваю, должна заключаться в том, чтобы обеспечить в самых существенных аспектах согласование интересов директоров и менеджеров с интересами акционеров. Когда возникает конфликт интересов, решение должно приниматься акционерами. Для всего нашего общества и для инвесторов важно, чтобы собственники, представленные главным образом инвестиционной Америкой, пришли к пониманию того, что ответственное корпоративное управление – не просто право. Это их обязанность перед обществом.
Учитывая нашу любовь к «историям» при обсуждении сложных вопросов, я предлагаю вашему вниманию три коротких рассказа, главными фигурами в которых являются три хорошо знакомых вам личности: 1) Алан Гринспен, 2) Бернард Мэдофф и 3) Барак Обама – невероятный триумвират странных компаньонов с их соответствующими ролями в том, 1) как начался этот финансовый кризис, 2) как мы обманывали сами себя и 3) что мы должны сделать, чтобы выпутаться из этих тяжелейших экономических передряг.
Алан Гринспен и пузырь
Нашим первым героем будет бывший председатель Федеральной резервной системы Алан Гринспен. Этот человек сделал больше, чем кто-либо другой, для надувания финансового пузыря и его неизбежного взрыва. Он успешно убеждал своих коллег из федерального правительства не ограничивать раздачу легких кредитных денег, в то время как давно настала пора затянуть гайки в кредитной сфере и игнорировать опасности фактически нерегулируемого ипотечного бизнеса банков, разрывавшего столь важную связь между заемщиками и кредиторами. Как оказалось, его интеллектуальный анализ и его влияние на рынок были основаны на неверных предположениях.
Надо отдать ему должное, в своем выступлении на слушаниях в конгрессе в октябре прошлого года Гринспен признал свои ошибки. Он признал, что кризис был вызван «кредитным цунами, которое случается раз в столетие» и которое невозможно было спрогнозировать, так как «обрушилось все интеллектуальное здание». «Те из нас, в том числе и я, кто предполагал, что кредитные институты жизненно заинтересованы и способны защитить активы своих акционеров, сейчас пребывают в состоянии шока», – сказал Гринспен. Эта незаинтересованность в саморегулировании, по его словам, является ключевым «пороком модели, которую я считал критической функциональной структурой, определяющей, как функционирует мир».