Руководство разумного инвестора. Единственный надежный способ инвестировать на рынке ценных бумаг

Можете не верить мне на слово…

Давайте вспомним слова Бенджамина Грэхема, легендарного инвестора, автора книги Разумный инвестор, учителя Уоррена Баффета: “В краткосрочном периоде фондовый рынок – это машина для подсчета голосов… (но) в долгосрочном периоде это весы”. Далее Грэхем использует потрясающую метафору “Г-на Рынка”. “Инвестор, владеющий портфелем акций, должен быть готов к колебаниям их курса и, с одной стороны, не беспокоиться, если он снижается, а с другой – не радоваться, если он повышается.

Представьте, что вы владеете долей некой частной компании, которая обходится вам в тысячу долларов. Один из ваших партнеров, г-н Рынок, чрезвычайно услужлив. Каждый день он сообщает вам, сколько по его мнению стоит ваша доля и предлагает вам либо продать ее, либо купить дополнительную долю. Иногда его слова кажутся разумными с точки зрения перспектив развития бизнеса. С другой стороны, временами г-н Рынок идет на поводу собственного энтузиазма или страха, и тогда предлагаемая им цена просто нелепа.

Если вы разумный инвестор, то позволите ли вы г-ну Рынку с его меняющимся ежедневно мнением решать, как вам оценивать свою долю в компании? Только в том случае, если вы соглашаетесь с ними или хотите заключить с ним сделку. В большинстве случаев вы постараетесь составить собственное мнение о реальной стоимости вашей доли. Настоящий инвестор… забывает о фондовом рынке и обращает внимание на дивидендную доходность и операционные результаты его компаний”.

Глава третья. Свяжите свою судьбу с бизнесом

Простота залог легкой победы с помощью «бритвы Оккама»

Итак, как связать свою судьбу с бизнесом? Очень просто: купить портфель, содержащий акции всех компаний США, и владеть им. Эта простая концепция гарантирует победу в инвестиционной игре, большинство участников которой обречены на провал.

Пожалуйста, не приравнивайте простоту к глупости. Еще в 1320 году Вильям Оккам сказал, что, когда есть несколько решений проблемы, выбирать нужно самое простое [16] . Так бритва Оккама стала главным принципом научного исследования. Самый же простой способ владеть всем корпоративным миром США заключается в том, чтобы владеть портфелем, содержащим все акции фондового рынка.

16

На самом деле Вильям Оккам выразил эту мысль более элегантно: “Не следует умножать сущности без надобности”. Но сути это не меняет.

Бритва Оккама: когда есть несколько решений одной проблемы, выбрать нужно самое простое.

В течение последних 80 лет повсеместно принятый портфель фондового рынка представлен индексом Standard & Poor 500 (S&P 500), созданным в 1926 году и в настоящее время включающим акции пятисот компаний США, имеющих самую большую рыночную капитализацию. [17] На сегодняшний день индекс S&P 500 охватывает свыше 80 % ценных бумаг на Нью-Йоркской фондовой бирже. Преимущества такого индекса, основанного на рыночной капитализации, состоит в том, что он автоматически учитывает изменения курса акций и в результате у инвестора не возникает необходимости покупать или продавать акции из-за колебаний курса.

17

Изначально индекс S&P включал всего 90 компаний, и их число увеличилось до 500 в 1957 году.

Учитывая невероятный рост корпоративных пенсионных фондов в период с 1950 по 1990 год, индекс S&P 500 был идеальным критерием для оценки того, насколько успешно руководители корпорации справлялись со своими обязанностями. И сегодня S&P 500 позволяет довольно точно сравнить доходы, которых удалось добиться профессиональным менеджерам пенсионных и паевых инвестиционных фондов.

В 1970 году был разработан еще более полный критерий оценки фондового рынка США, рассчитываемый для примерно пяти тысяч предприятий, т. е. всех компаний, акции которых ежедневно продаются на Нью-Йоркской и других американских фондовых биржах, а также тех предприятий, акции которых торгуются на внебиржевом рынке. Первоначально он назывался Wilshire 5000 (Уилшир-5000), а сейчас известен как Dow Jones Wilshire Total Stock Market Index. Он включает акции 4971 компании, в том числе акции 500 компаний из списка S&P 500. Однако поскольку представленные в нем акции также оцениваются по рыночной капитализации, на акции оставшихся 4471 компании приходится всего 20 %. Тем не менее, этот самый всеобъемлющий из фондовых индексов США представляет собой самый лучший критерий оценки совокупной стоимости акций и соответственно прибыли, полученной всеми инвесторами в американскими акции.

Эти два индекса схожи по составу. В табл. 3.1 показаны 12 крупнейших компаний и их удельный вес в каждом индексе.

Учитывая сходство двух индексов, неудивительно, что их значения весьма близки. Сотрудники Center for Research in Security Prices (Центр исследований цен на ценные бумаги) в Университете Чикаго проанализировали доходность американских акций с 1926 года. Как видно из рис. 3.1, начиная с 1928 года значения двух индексов практически неразличимы.

Таблица 3.1. Индексы S&P 500 и Dow Jones Wilshire Total Stock Market Index: сравнение портфелей, июль 2006

За весь период средняя годовая доходность по индексу S&P 500 составляла 10,4 %, а по индексу Dow Jones Wilshire Total Stock Market Index – 10,2 %. Такой результат называется зависимым от периода – он определяется тем, когда начинается и заканчивается рассматриваемый срок. Если бы мы начали сравнение в начале 1930 года, а не в 1926 году, доходность по обоим индексам была бы идентична – 9,9 % в год.

При этом в промежуточных периодах наблюдаются отклонения. Индекс S&P 500 был значительно сильнее в 1982–1990 годах, когда годовая доходность по нему превышала доходность по Total Stock Market Index – соответственно 15,6 % и 14,0 %. Но в последние годы (1998–2000) акции с небольшой и средней рыночной капитализацией показали хорошие результаты, и годовая доходность по Total Stock Market Index (3,4 %) превысила доходность S&P 500 (2,4 %). Но поскольку в долгосрочном периоде корреляция доходности по двум индексам составляет 0,98 (где 1 – это полная корреляция), то можно говорить о том, что они практически идентичны.

Рис. 3.1. Индексы S&P 500 и Dow Jones Wilshire Total Stock Market Index

Каким бы показателем мы ни пользовались, очевидно, что доходность, которой добиваются акционерные компании, составляющие собственно фондовый рынок, должна быть равна совокупной валовой доходности, которую получили инвесторы все вместе. Так же очевидно и то, что чистая доходность, полученная инвесторами, всегда меньше этой совокупной валовой доходности на сумму расходов на услуги посредников (подробнее об этом мы поговорим в главе 4). Здравый смысл подсказывает очевидное: если владение фондовым рынком в долгосрочном периоде гарантирует выигрыш, то игра на фондовом рынке обречена на неудачу.

Доходность индексного фонда, охватывающего весь рынок, в долгосрочном периоде всегда превышает доходность, которой добиваются инвесторы в акции тех или иных компаний. Осознав этот факт, то увидите, что индексный фонд выигрывает не только в долгосрочном периоде, но и каждый год, каждый месяц, каждую неделю и даже каждую минуту – потому что независимо от продолжительности рассматриваемого периода разница между валовой доходностью фондового рынка и расходами на услуги посредников равняется чистой доходности, полученной всеми инвесторами как группой. Если данные не подтверждают победу индексного фонда, они ложны.

Если данные не подтверждают победу индексного фонда, они ложны.

В краткосрочном периоде, однако, не всегда кажется, что побеждает S&P 500 (по-прежнему самый распространенный показатель для сравнения паевых инвестиционных фондов и пенсионных планов) или Total Stock Market Index. Объясняется это тем, что подсчитать доходность миллионов участников фондового рынка США – любителей и профессионалов, американских и зарубежных инвесторов – невозможно.

Вместе этого мы рассчитываем доходность каждого паевого инвестиционного фонда в целом, а не его активов. Поскольку есть много фондов с малой или средней капитализацией и обычно весьма скромной базой активов, они оказывают непропорциональное влияние на статистику. Когда же акции с малой и средней капитализацией тормозят рынок, значение Total Stock Market Index, индексные фонды кажутся по-настоящему внушительными.

Тем не менее упражнение на сравнение доходности фондового рынка и доходности обычного акционерного фонда очень показательно и убедительно (рис. 3.2). Если сравнить результаты фондов с высокой капитализацией с доходностью по S&P 500 (индексу с большой капитализацией), преимущество S&P 500 действительно впечатляет.

За 39-летний период, с 1968 по 2006 год, значение S&P 500 находилось в нижнем квартиле только два года (последний раз – в 1979 году). На протяжении 26 из оставшихся 35 лет (в том числе на протяжении 11 из последних 15 лет) индексный фонд превосходил обычный. Его среднее значение за весь период находится на уровне 58-го процентиля (этот результат на 58 % лучше показателя активно управляемых фондов), что с течением времени приводит, как будет показано в главе 4, к невероятному преимуществу. Трудно представить, чтобы хотя бы один акционерный фонд с большой капитализацией мог похвастаться подобными стабильными результатами.

Рис. 3.2. Преимущество S&P 500 по сравнению с фондами с высокой капитализацией

Стабильность результатов крайне важна. Фонд, демонстрирующий хорошие или очень хорошие результаты большую часть времени, в долгосрочном периоде добивается значительно более высокой доходности, нежели фонд, показывающий отличные результаты в одной половине случаев и катастрофические – в другой. Понятно, что рейтинги, составляющиеся по итогам одного года, игнорируют простое арифметическое преимущество этой стабильности. В следующей главе мы рассмотрим влияние этой долгосрочной стабильности в течение последних двадцати пяти лет.