Эксперт № 48 (2014)

Этот второй рубеж обороны прост: денег давать экономике не следует, потому что часть из них (заметьте, часть!) разгонит инфляцию или повлияет на валютный курс. Другими словами, даже если кому-нибудь удастся доказать, что ЦБ не прав в оценке природы кризиса, то денег все равно не следует давать, потому что эта деятельность (по обеспечению экономики деньгами) эффективна не на сто процентов.

Вот здесь и применимо сравнение с Битвой за Атлантику. Центробанк как бы говорит: «Только часть моих кораблей дойдет до порта назначения, поэтому лучше вообще корабли не отправлять».

На эту статью меня сподвигли слова Эльвиры Набиуллиной, произнесенные 10 ноября 2014 года в интервью телеканалу «Россия 24»: «Мы временно ограничим предоставление рублевой ликвидности, потому что она используется не только для финансирования экономики (здесь и далее курсив мой. — С. Б. ), но и для игры на валютном рынке». Но не только курс рубля является заботой ЦБ. Ранее многократно подчеркивалось, что денежно-кредитное стимулирование будет разгонять инфляцию. «Если вы просто дадите дешевых денег, то не факт , что они пойдут в инвестиции. Скорее всего , они пойдут просто на прирост цен. И тогда риск стагфляции возникает» (Эльвира Набиуллина, январь 2014 года). Главе ЦБ вторит ее заместитель Ксения Юдаева : «Пытаться влиять на экономический рост через политику ЦБ может быть контрпродуктивно: на темпы роста экономики мы не повлияем, а инфляцию раскрутим».

У Черчилля и Рузвельта был выбор из трех вариантов. Они выбрали одновременно второй и третий, так как выбор первого был несовместим с выживанием Великобритании. Как эти три варианта выглядят в ситуации с ЦБ России?

1. Не действовать (не добавлять денег в экономику) . Фактический выбор ЦБ. Он не дает денег в экономику, поскольку лишь часть этих денег дойдет туда, куда надо. «Я умываю руки», как сказал Понтий Пилат.

2. Ориентироваться на конечный результат . Центробанк в этом варианте ориентировался бы на реальное приращение денег в экономике (то есть без учета денег, «потопленных» инфляцией). Каждому читателю это понятно на бытовом примере: работодатель лишь тогда реально увеличивает зарплату, когда ее рост превышает рост цен.

3. Бороться за эффективность . ЦБ в этом случае задумывался бы об эффективных способах добавления денег в экономику, чтобы их влияние на инфляцию (и/или на ослабление курса рубля) было бы минимальным. Это был бы высший пилотаж со стороны ЦБ, но, как мы видим, он пока не готов даже приступить к этой задаче.

Эффективные способы добавления денег в экономику есть. Достаточно лишь перекрыть самые неэффективные каналы. Для обуздания валютных спекуляций Центробанку вовсе не обязательно вести себя как хирургу, который на живом человеческом теле учится своей профессии. «Для ЦБ прозрачен валютный рынок, видны все позиции на нем, кто играет против рубля. Пять банков, в том числе четыре с госучастием, контролируют 50 процентов банковских активов, 20 банков — более 80 процентов. В этой нерыночной, по сути олигополистической среде очень действенны административные способы воздействия на цены активов. Плюс нормативы валютной позиции, плюс резервирование против валютных активов и так далее», — говорит Яков Миркин , заведующий отделом международных рынков капитала Института мировой экономики и международных отношений РАН.

Другими словами, более правильной для Банка России была бы не стратегия бездействия, а стратегия ориентации на конечный результат и повышения эффективности.

КПД Центробанка

Можно ли наглядно увидеть КПД действий Центробанка? Да, это несложно сделать, если сопоставить динамику номинальной и реальной денежной массы в России. Номинальная денежная масса соответствует количеству отправленных кораблей в нашем примере с Битвой за Атлантику. А реальная денежная масса соответствует количеству дошедших до получателя кораблей (см. график). Единственное отличие от «атлантического» примера — у денежной массы есть возможность падать ниже нуля. Это все равно, что вместо доставки продовольствия в блокированную Великобританию туда приходили бы пустые корабли и вывозили продовольствие, которого и так не хватает.

Черная область на графике показывает потери денег из-за инфляции. Красная область — количество денег, реально дошедших до экономики. Области ниже линии 0% означают сокращение денежной массы в России, что всегда ведет к кризису. Этот график дает нам уникальную возможность увидеть всю монетарную историю постсоветской России. Обратите внимание: периоды, когда график опускается ниже нулевой отметки, всегда соответствуют кризисам в экономике. Иногда причинами кризиса было уменьшение даже номинального роста денежной массы (2008–2009 годы и в меньшей степени 1998 год). Случалось и так, что номинально количество денег росло, но этот рост был недостаточным, чтобы компенсировать инфляцию. Так было и в 1992–1995 годах, и в 1998–1999-м.

Отдельной важной для Центробанка исследовательской задачей является сравнение эффективности разных каналов поступления денег в экономику на предмет их «инфляционной емкости». Представляется, что есть каналы, которые вызывают больший всплеск инфляции (прямое субсидирование бюджета за счет эмиссии, происходившее в 1998 году и в некоторые периоды 1992–1995 годов), а есть каналы, которые инфляцию не разгоняют (операции на открытом рынке по скупке активов за рубли). Выявив такие каналы и начав их использовать, Центробанк повторил бы действия союзников в Битве за Атлантику, когда они стали использовать более безопасные и защищенные маршруты перевозки грузов.

Как видно на графике, сейчас проблема не столько в количестве потерь (они относительно невелики), сколько в количестве «отправляемых» в адрес экономии денег. Мы приблизились к ситуации, когда прирост реальной денежной массы окажется ниже нуля. На самом деле реальная денежная масса уже снижается, начиная с июня 2014 года (см. правую часть графика). Опасность кризиса велика как никогда. И ЦБ может исправить эту ситуацию, если прекратит бездействовать.

Немного оптимизма

Хочется закончить на оптимистической ноте. И Центробанк неожиданно дал такую возможность. 11 ноября он объявил об ограничении предоставления рублевой ликвидности по операциям «валютный своп» — операции такого вида ограничены двумя миллиардами долларов в день.

Что это означает и почему это хорошая новость? Поясню для непосвященного читателя. Представьте, что вы банкир и что у вас только доллары (ситуация вымышленная, конечно). Вдруг вам понадобились рубли. На время. Что делать? Придется пойти на биржу и продать доллары, получив за них рубли, скажете вы (это, кстати, очень хорошо отразилось бы на курсе рубля — он бы не падал, а укреплялся). Но будете неправы, потому что есть волшебный инструмент — тот самый валютный своп. Банкиру ни на какую биржу идти не надо. Он просто берет рубли под залог валюты на нужное ему время. И ставки выгодные, всего лишь на 1% выше ключевой ставки ЦБ.

То, что банкир не продал валюту на бирже, плохо для курса рубля. Но возможен еще более тяжелый для курса рубля случай: если банкир, взяв таким образом рубли взаймы, пошел и продал их на бирже, купив доллары. Он будет в выигрыше, если курс рубля в итоге ослабнет. И такой возможностью реально пользовались. Один из банковских служащих описывает это так: «Мы знали, что под 10,5 процента (ключевая ставка плюс 1 процентный пункт) годовых у ЦБ всегда можно взять под залог валюты. Иногда, когда ситуация на рынке была очевидной (доллар наверняка рос, отбивая этот процент), все понимали, что грех не воспользоваться ею».

Центральный банк ограничил эти возможности физическим объемом сделок. Очень правильный шаг. Можно рассмотреть еще один вариант: увеличить ставку, по которой предоставляются рубли по сделкам «валютный своп». Сейчас, как было сказано, такая ставка составляет 10,5%, всего на 1% выше ключевой ставки ЦБ.

Повышение ставки по предоставлению рублей по сделкам «валютный своп» с 10,5 до, скажем, 15% или даже одно только объявление о таком повышении, например с 1 декабря 2014 года, и о последующем повышении этой ставки до 20% благотворно сказалось бы на валютных курсах, снизило бы давление на рубль.