FIASCO. Исповедь трейдера с Уолл-Стрит

Мы решили побаловать мексиканские банки жирным куском в виде производных, насыщенных долговыми обязательствами под названием «свопы общей доходности» (СОД) (Total Return Swaps). Одну из сделок с СОД я провернул со своим бывшим шефом из First Boston как раз перед тем, как уйти. Morgan Stanley же резвился на этом поле весь 1994 год. СОД походили на покупку ценных бумаг с маржей с тем исключением, что вы могли занять более половины суммарных вложений.

Впервые я узнал о «свопах общей доходности» из беседы с одним торговцем производными, когда упрашивал его объяснить, что такое своп с обыкновенными акциями. Я слышал, что многие богатенькие господа использовали своп с акциями для ухода от уплаты налогов. Оказалось, что этот своп — всего лишь одна из разновидностей «свопа общей доходности», хотя тогда я таких вещей не знал.

Вот все, что мне было известно: своп представляет собой соглашение об обмене платежами в течение определенного времени. Я считал, что у свопа есть множество положительных сторон. Например, наиболее распространенный его вид — процентный своп — способен предотвратить кризис ссудо-сберегательных ассоциаций вроде произошедшего в 1980-х годах, когда людям, покупавшим дома, предоставлялись кредиты под фиксированный процент. Поскольку заемщики платили ссудо-сберегательным учреждениям фиксированные проценты, те, в свою очередь, обладали фиксированными активами, но тем не менее должны были выплачивать вкладчикам процент по плавающей ставке, которая изменялась ежедневно. В силу этого их обязательства тоже «плавали». А когда у ссудо-сберегательных ассоциаций активы фиксированные, а обязательства «плавающие», возникают проблемы. При возрастании краткосрочной процентной ставки «плавающие» обязательства тоже растут, но фиксированные активы-то нет. С подобными затруднениями в 80-х годах столкнулись многие ссудо-сберегательные учреждения.

Одним из решений этой головоломки мог бы стать процентный своп. Вот как в таком случае развиваются события: ссудо-сберегательная ассоциация находит инвестиционный банк и заключает с ним договор, в котором предусматривается сумма, допустим 10 миллионов, и срок погашения, скажем пять лет. После этого ассоциация выплачивает инвестиционному банку фиксированный процент с оговоренной суммы вплоть до срока погашения, а инвестиционный банк выплачивает ассоциации плавающий процент. Таким образом, ссудо-сберегательная ассоциация приводит в соответствие ставки по своим активам и обязательствам. Когда ассоциация получает фиксированный доход от заемщиков, она выплачивает инвестиционному банку фиксированный процент по свопу. Когда же ассоциация получает от инвестиционного банка платежи по свопу с плавающей процентной ставкой, она выплачивает плавающий процент по вкладам. Полагаю, что это достаточное основание для использования свопов, и, конечно же, так и следовало поступать ссудо-сберегательным учреждениям в 80-е годы.

Тем не менее свопы на финансовых рынках могут выступать в роли как доктора Джекила, так и мистера Хайда, поскольку использовать их можно не только с благими намерениями. Своп с обыкновенными акциями основывается на тех же принципах, что и процентный своп, но преследует совершенно иную цель. Своп с обыкновенными акциями представляет собой контракт, заключаемый, как правило, между банком и частным лицом, причем частное лицо соглашается уступить банку доход со своих акций, а банк принимает на себя обязательство выплачивать частному лицу наличные, зачастую до получения дохода. Своп с обыкновенными акциями сам по себе ценной бумагой не является и до недавнего времени вообще не подлежал регулированию, а сообщать о нем не требовалось никому, даже налоговой инспекции.

Допустим, небедный господин — назовем его мистер Богатенький Буратино, — желающий избежать связанных с продажей акций проблем, на самом деле, вступая в своп с обыкновенными акциями, фактически их продает. Инвестиционный банк заплатит мистеру Б. Б. наличными, а тот по истечении определенного времени выплатит банку общий доход с акций — дивиденды и прирост капитала за счет повышения курса акций. Таким образом, мистер Б. Б. получает деньги, как если бы он свои акции продал, хотя в техническом смысле продажи не было.

Каждый, кто хочет продать подорожавшие акции, не признаваясь в приросте капитала, чтобы избежать уплаты связанных с этим налогов, может воспользоваться свопом с обыкновенными акциями. Своп этот продажей не считается, поскольку юридически человек продолжает владеть своими акциями. Таким образом, существует возможность получать прибыль, не платя никаких налогов, а значит, богатым владельцам акций уже незачем умасливать политиков, чтобы те отменили налоги на приращение капитала. Инвестиционные банки предлагают каждому отдельному человеку совершенно секретную индивидуальную лазейку для уклонения от налога на приращение капитала. В последние годы сбор упомянутых налогов в США практически свелся к нулю, и основная заслуга в этом принадлежит свопу с обыкновенными акциями.

Что касается инвестиционных банков, то для них свопы с обыкновенными акциями не сопряжены с рыночным риском, поскольку в период ожидания платежей от держателя акций они могут подстраховаться короткой продажей, торгуя акциями, им не принадлежащими. Если цена на них упадет, банк получит меньшие платежи от владельца, но, в свою очередь, снизится и выручка от коротких продаж. Таким образом, для инвестиционных банков своп с обыкновенными акциями — это совершенно безрисковая дойная корова.

Время шло, сведения о свопах с обыкновенными акциями становились достоянием гласности, и в конце концов регулирующие органы начали думать, как с ними бороться. Вот только один пример: 29 марта 1994 года А. Лорн Уэйл, председатель и директор-распорядитель Autotote Corporation, фирмы — устроителя лотерей и производителя инвентаря для азартных игр, завершил получившую широкую известность сделку по свопу с обыкновенными акциями с Bankers Trust. Уэйл практически продал принадлежавшие ему акции Autotote, но налог на приращение капитала не уплатил, во-первых, и право голоса в корпорации не потерял, во-вторых. Bankers Trust согласился заплатить Уэйлу за принадлежащие ему 500 тысяч акций 13,4 миллиона долларов, да еще и плавающий процент с этой суммы. Уэйл, в свою очередь, обязался выплачивать ВТ все квартальные дивиденды со своих акций. Спустя пять лет Уэйл должен был получить дополнительную сумму в случае снижения биржевой цены или же произвести дополнительные платежи, если бы биржевая цена повысилась. С экономической точки зрения Уэйл больше не имел к своим акциям никакого отношения, но формально он все еще оставался их владельцем.

Я хорошо помню газетную статью об этой сделке. Мне с трудом верилось, что такая практика широко распространена. Свопы с обыкновенными акциями представляли собой классическое, ничем не замутненное налоговое жульничество. На мой вопрос, заданный одному продавцу, большие ли деньги свопы с ценными бумагами приносят банкам, тот поперхнулся, выкатил глаза и выдавил: «Ты смеешься? Пункты!» Тут следует сказать, что пункт— это 1% от общей стоимости сделки, определяемой, как правило, на основе текущей стоимости акций. Хриплый стон: «Пункты!» означал, что банки купались в деньгах. Допустим, все тот же мистер Богатенький Буратино имеет акции на 100 миллионов долларов. Если он их продаст, то должен будет уплатить налог — 10 миллионов долларов. Заключив своп с обыкновенными акциями на 100 миллионов, банк в качестве гонорара получит один миллион, причем риска никакого, а усилий — чуть-чуть. Мистер Б. Б. сохранит не один и не два миллиона, поскольку налогов платить не станет, продавцам производных достанутся шикарные комиссионные, и все будут довольны. Все, кроме Казначейства США. Да, мы забыли еще и честных налогоплательщиков.

Свопы с ценными бумагами — практически единственный ответ на вопрос, почему американские корпорации почти не платили налоги на приращение капитала. Веселая жизнь продолжалась несколько лет; на Уолл-стрит подхватили и развили идею таких свопов, перенеся ее и на другие рынки, в том числе в Мексику. Одной из наиболее популярных версий такого свопа в Morgan Stanley стал упомянутый мною ранее «своп общей доходности I». Вот его механизм.

Допустим, мексиканский банк захочет заключить СОД с группой производных. В этом случае они просто подписывают контракт, в соответствии с которым, во-первых, мексиканский банк должен выплачивать доход группе производных и, во-вторых, группа производных обязуется выплатить мексиканскому банку «общий доход» по каким-либо заранее выбранным ценным бумагам. Для большинства банков страны кактусов такими заранее оговоренными бумагами стали мексиканские облигации — как правило, краткосрочные номинированные в песо обязательства мексиканского правительства, именуемые Cetes. Иногда мы называли такие контракты «свопы с Cetes», иногда— «свопы в песо». Например, мексиканский банк соглашается выплачивать группе производных 8% со 100 миллионов долларов на протяжении полугода, а взамен группа производных шесть месяцев выплачивает банку доход с Cetes на 100 миллионов долларов. Если курс песо по отношению к американскому доллару не снижается, доход с облигаций должен составить 16%. Таковы типичные условия «свопов в песо». С точки зрения мексиканских банков «свопы в песо» — это подкрепленные займами инвестиции в Мексике. Банк занимает деньги у Morgan Stanley и получает доход от мексиканских облигаций.

Почему же «свопы в песо» пользовались такой популярностью в Мексике? Прежде всего, они были выгодны, поскольку позволяли играть по-крупному на относительно высоких местных процентных ставках, так как предполагали неизменно высокий курс песо и неуклонное исполнение правительством своих обязательств. Если бы Cetes были погашены в полном объеме, а песо не подешевело, то мексиканские банки получили бы на правительственных облигациях, допустим, 16%, но оставались должны Morgan Stanley лишь заемную ставку, скажем 8%. Если бы к тому времени песо сохраняло стабильность, то спред составил бы 8%. Учитывая гигантское количество «свопов в песо», такой спред стал бы подарком судьбы.

Но, что еще важнее, «свопы в песо» позволяли мексиканским банкам играть все более и более по-крупному как без огласки, так и без отрицательных последствий. Вообще-то банки хотели бы занять столько, сколько им дадут, и купить столько мексиканских облигаций, на сколько хватит денег. «Свопы в песо», по сути своей, были тем же, что и покупка мексиканских ценных бумаг на взятые в долг американские доллары, но в связи с ограничением размеров кредитов и прочими препятствиями для мексиканских банков делать займы непосредственно оказалось невозможно.