Менеджмент: конспект лекций
Шрифт:
Оценка финансовых потоков инвестиционных проектов связана также с анализом источников финансирования. Причем для целей проводимого анализа особое внимание уделяется внешним источникам, в частности, акционерному капиталу и планируемым затратам по обслуживанию привлеченного капитала: размерам дивидендов, периодичности их выплат и т. п.
Оценка погрешности NPV. В качестве примера рассмотрим исследование чистой текущей стоимости NPV на устойчивость (чувствительность) к малым отклонениям значений дисконт—функции. Для этого надо найти максимально возможное отклонение NPV при допустимых отклонениях значений
NPV = NPV ( a (0) , a( 1 ), С ( 1 ), a (2), С (2), a (3), С (3))=
= a (0) + a( 1 )С (1) + a(2)С( 2 ) + a (3) С (3).
Предположим, что изучается устойчивость (чувствительность) для ранее рассмотренных значений
a (0)=-10, a (1)=3, a(2)=4, a(3)=5, С (1)=0,89, С (2)=0,80, С (3)=0,71.
Пусть максимально возможные отклонения С (1), С (2), С (3) равны + 0,05. Тогда максимум значений NPV равен
NPV max = -10+3×0,94+4×0.85+5×0,76 = -10+2,82+3,40+3,80 = 0,02,
в то время как минимум значений NPV есть
NPV min = -10+3×0,84+4×0.75+5×0,66 = -10 +2,52 +3,00+3,30 = -1,18.
Для NPV получаем интервал от (-1,18) до (+0,02). Его длина достаточно велика. В нем есть и положительные, и отрицательные значения. Так что не удается сделать однозначного заключения – будет проект убыточным или выгодным. Для принятия решения не обойтись без экспертов.
Есть много подходов к изучению чувствительности экономических величин и основанных на них выводах. Обратите, например, внимание на то, что величины a (0), a (1), a (2), a (3) в только что рассмотренном примере изучения чувствительности считались постоянными. А ведь это – упрощение ситуации, трудно предсказать на три года вперед возможность выполнения обязательств.
Что с точки зрения экономической теории означает приравнивание дисконт—функции константе? В главе 1.4 показано, что необходимым и достаточным условием, выделяющим модели с постоянным дисконтированием среди всех моделей динамического программирования, является устойчивость результатов сравнения планов на 1 и 2 шага. Другими словами, модели с постоянным дисконтированием игнорируют изменение предпочтений людей, научно—технический прогресс, вообще любые изменения в экономике, вызванные СТЭЭП—факторами, а потому не могут быть полностью адекватны реальности.
Чистая текущая стоимость, очевидно, зависит от общего объема платежей. Как правило, чем проект крупнее, тем эта характеристика проекта больше по абсолютной величине (например, изменения ставок налога в масштабе страны приносит больший эффект, чем в масштабах региона). При этом при одних значениях нормы дисконта она может быть положительной, а при других – отрицательной.
Крайние значения С = 0 (банковский процент крайне высок) и С =1 (он крайне низок) могут дать эти две возможности.Для иных характеристик, например, внутренней нормы доходности, выводы аналогичны. Дополнительные проблемы вносит неопределенность горизонта планирования, а также будущая инфляция. Если считать, что финансовый поток должен учитывать инфляцию, то это означает, что до принятия решений об инвестициях необходимо на годы вперед спрогнозировать рост цен, а это до сих пор еще не удавалось ни одной государственной или частной исследовательской структуре. Если же рост цен не учитывать, то отдаленные во времени доходы могут «растаять» в огне инфляции. На практике риски учитывают, увеличивая q на десяток—другой процентов.
Проблема горизонта планирования. Выше рассмотрен ряд характеристик налоговых и инвестиционных проектов. Этот перечень можно существенно расширить. Например, комбинируя прибыль и рентабельность, можно строить характеристику, которая была бы пригодна для сравнения как малых, так и больших проектов.
Во многих ситуациях продолжительность проекта не определена объективно (типичная ситуация для инноваций налоговой системы) либо горизонт планирования инвестора не охватывает всю продолжительность реализации проекта до этапа утилизации. В таких случаях важно изучить влияние горизонта планирования на принимаемые решения (см. главу 1.4).
От горизонта планирования зависят принимаемые решения. Например, при коротком периоде планирования целесообразны лишь инвестиции (капиталовложения) в оборотные фонды предприятия, и лишь при достаточно длительном периоде – в основные фонды. Принимая во внимание зависимость оптимальных решений от горизонта планирования, ряд западных экономистов отказывается рассматривать фирмы как инструменты для извлечения прибыли. Они предпочитают рассматривать организации (предприятия) как структуры, аналогичные живым существам. Живые существа не стремятся к прибыли, у них другие цели. Прежде всего они стараются обеспечить свое нынешнее и будущее существование и развитие. Речь идет об известной на Западе гипотезе Гэлбрейта – Баумола – Марриса ( Galb r aith – Baumol – Ma rr is ), в соответствии с которой в основе поведения корпораций лежит стремление к «максимальному росту», а не к «максимальной прибыли».
2.3.5. Практические вопросы реализации
инновационных и инвестиционных проектов
Рассмотрим некоторые вопросы, связанные с практическими вопросами подготовки и реализации и инвестиционных проектов.
Неопределенность и риски будущего развития. Будущее нам неизвестно. А потому неизвестны и будущие доходы и расходы, мы можем лишь прогнозировать их с той или иной степенью уверенности. Как описывать неопределенность будущего? Чем мы рискуем? Как отражается неопределенность будущего на потоках платежей, их характеристиках и выводах об эффективности управляющих воздействий на реализацию инвестиционных проектов, включая и такие «экзотические», как процессы налогообложения, на других решениях? Как уменьшить возможные потери и защититься от рисков?
Подчеркнем, что фактор риска является весьма существенным. Инвестиционная деятельность, во—первых, всегда связана с иммобилизацией финансовых ресурсов компании и, во—вторых, обычно осуществляется в условиях неопределенности, степень которой может значительно варьироваться.
Разработаны различные способы уменьшения экономических рисков, связанные с выбором стратегий поведения, в частности, диверсификацией, страхованием и др. (см. главу 2.4). Нестандартный пример: применительно к системам налогообложения диверсификация означает использование не одного, а системы налогов, чтобы нейтрализовать действия налогоплательщиков, нацеленные на уменьшение своих налоговых платежей.