Управляя рисками. Клиринг с участием центральных контрагентов на глобальных финансовых рынках

В 1750 году перед индустриальной революцией на долю Китая приходилось около трети всего мирового производства товаров (на 40 % больше, чем в Европе в то время, и почти вдвое больше нынешней доли Китая – 16 %). Еще четверть всей производимой продукции выпускалась в Индостане. В том же 1750 году на долю Японии приходилось примерно 3,9 % мирового производства товаров – вдвое больше, чем в Британии в доиндустриальную эпоху, и почти в 40 раз больше, чем приходилось на долю североамериканских колоний, ставших потом Соединенными Штатами¹.

Итак, поскольку крепнущая Азия твердо решила вернуть себе часть экономической мощи, которую она уступила Западу во времена индустриальной революции, кажется весьма логичным, что рост, а за ним и инновации в сфере клиринга постепенно смещаются на Восток.

Подобный сдвиг в сегодняшнем глобализованном мире вполне отвечает тенденциям, описанным в книге. Когда в конце XIX века наблюдался экономический рост в Европе и Соединенных Штатах, брокеры и коммерсанты создавали там фьючерсные рынки и клиринговые палаты, чтобы максимально увеличить прибыль от торговли в мире, где только-только делались первые шаги к сегодняшней глобализации. Именно туда, в порты Западной Европы и торговые центры американского Среднего Запада, а не в клиринговые палаты Дэдзима, уходят корнями сегодняшние центральные контрагенты.

И пусть спрос на клиринговые услуги в развивающемся мире стремительно растет, особенно в Азии, было бы неверно недооценивать потенциал Европы и США.

Развитые экономики Америки и Европы еще не до конца восстановились после сильнейшего за последние 80 лет финансового кризиса, и тем не менее управляющие сегодняшних клиринговых палат намерены зарабатывать на том, что их предшественникам XVIII и XIX веков даже в голову не могло прийти, а именно на волне нового, более жесткого законодательства, которое – как ни парадоксально – будет стимулировать развитие бизнеса, а не сдерживать его.

Поскольку центральные контрагенты были одними из немногих участников финансового рынка, кто неплохо справился с последствиями банкротства Lehman, они стали важным инструментом в руках надзорных органов, с помощью которого те планировали предотвратить повторение финансовых потрясений последних лет.

Благодаря господам Додду и Франку, а также Еврокомиссии сегодня центральным контрагентам отведено ведущее место в стратегии дальнейшего развития индустрии, призванной исключить возможность нового финансового кризиса, подобного разразившемуся в 2007 году. Одного этого достаточно, чтобы обеспечить клиринговой индустрии стабильный рост в обозримом будущем в Европе и США.

Действительно, новые правила регулирования в США, Европе и прочих странах пока еще требуют доработки. Более того, их воздействие, в том числе на экономику клиринга, до конца неясно.

Вот одна из точек зрения на этот вопрос, высказанная членом CFTC Скоттом О’Малия: «Участники рынка не должны питать иллюзий по поводу резкого повышения стоимости услуг клиринга»². О’Малия уверен, что более жесткие требования достаточности капитала, изложенные в законе Додда – Франка и в «Базеле III», затронут как участников клиринга, так и клиентов американских клиринговых палат по деривативам (DCO). Если это верно, то данные правила будут применяться и в других странах G20, которые также занимаются регулированием клиринга и внебиржевых деривативов.

Но несмотря на то что финансовый сектор в целом ожидает резкое увеличение затрат в результате введения нового регламента, стоимость клиринга под влиянием некоторых факторов может снизиться. Неуклонный технологический прогресс позволяет получить экономию за счет масштаба, а также обрабатывать большее количество сделок. За счет этого стоимость клиринга каждой сделки будет падать, а это, в свою очередь, будет стимулировать ценовую конкуренцию.

Хотя остается еще много неясного, политики и регуляторы сумели определить направления будущего развития клиринга. При этом сама индустрия находится в постоянном движении. В целом это не сразу заметно. Нынешние дифференцированные модели клиринга по сделкам с фьючерсами и акциями кажутся вполне устоявшимися, в то время как в новой области клиринга внебиржевых деривативов действия, предпринятые в ожидании новых правил регулирования, уже привели к появлению более или менее долговечной структуры.

Задолго до того, как президент Обама подписал закон Додда – Франка, а Еврокомиссия предложила новые правила работы центральных контрагентов, клиринговые организации предприняли определенные шаги, чтобы упрочить или консолидировать свои позиции на ключевых рынках внебиржевых деривативов. Не успела услуга SwapClear компании LCH.Clearnet занять лидирующие позиции на рынке свопов на процентные ставки, как ей уже дышат в спину другие желающие получить свой «кусок пирога». Точно так же позиции ICE на рынке клиринга кредитных дефолтных свопов в Европе и Америке весьма внушительны; однако это не препятствует другим клиринговым компаниям, таким как LCH.Clearnet в Париже или группа CME, выступать с конкурентными предложениями.

Важно отметить, что структура, при которой клирингом конкретного класса деривативов заняты два и более центральных контрагента, получила одобрение законодателей и регуляторов США и ЕС. При условии, что количество предложений останется ограниченным, конкуренция между центральными контрагентами отвечает потребностям клиентов, которые опасаются операционных рисков, связанных с тем, что клиринг по всему объему их сделок будет сосредоточен в руках одного провайдера, но при этом не готовы нести расходы и столкнуться с проблемами, вытекающими из работы с несколькими провайдерами. И до тех пор пока на рынке будут появляться новые компании и составлять конкуренцию существующим игрокам, есть все основания полагать, что создаваемые структуры будут эффективными и экономичными.

Что касается клиринга фьючерсов, здесь тенденция к созданию вертикально интегрированных структур носит неуклонный и глобальный характер. Утвердившаяся в США в качестве стандарта модель группы CME стала эталоном для фьючерсных рынков Азии и Латинской Америки. В Европе решение группы NYSE Euronext создать в 2010 году собственные клиринговые палаты по деривативам и ценным бумагам загнало последний гвоздь в крышку гроба «горизонтальной» структуры на рынке клиринга фьючерсов.

Что касается клиринга акций, то необходимо отметить различия между подходами, принятыми в США и в Европе. Успешно победив в 2009 году своего конкурента NASDAQ, DTCC осталась монополистом на рынке клиринговых услуг, которые она оказывает практически по себестоимости для огромного числа интенсивно конкурирующих друг с другом американских трейдинговых площадок. Ее монополия на клиринговые услуги защищена законодательством в области торговли и клиринга акций и облигаций с середины 1970-х годов.

В Европе, где MiFID отменила регулирование финансовых рынков и стимулировала развитие конкуренции в секторах клиринга и трейдинга, клиринговый бизнес растет как на дрожжах. Растет количество европейских центральных контрагентов, осуществляющих клиринг акций на рынке, где многосторонним торговым площадкам, утвержденным MiFID, удалось обойти препятствия для трансграничной торговли акциями. Вследствие сильной конкуренции центральные контрагенты по акциям в Европе оказались вынуждены снижать цены и бороться за выживание.

Принятое в мае 2010 года решение NYSE Euronext об учреждении собственных клиринговых палат в Лондоне и Париже сыграло роль катализатора. Парадоксально, но это решение возродило идею о консолидации раздробленной инфраструктуры европейского рынка. Внезапно все центральные контрагенты начали вести друг с другом переговоры, опасаясь упустить новые возможности. Вскоре некоторые ведущие мировые биржи вступили в тайные переговоры, результатом которых стали грандиозные планы слияния, и в случае реализации этих планов клиринговый бизнес Европы претерпит кардинальные изменения.