Восхождение денег

Давайте возьмем в качестве примера банки, розничные и коммерческие, – мало где еще найдешь такое биологическое разнообразие. Да, великаны вроде Citigroup и Bank of America все еще с нами, но Северная Америка, как и значительная часть Европы, может похвастаться сравнительно конкурентным банковским сектором. В последние годы главной ареной перемен стал сектор кооперативных банков: за крахом ссудносберегательных ассоциаций в 1980-х последовала волна укрупнений, и большинство банков перешли в акционерное владение. Когда я впервые задумался об этом, в развитых странах на грани вымирания стояли разве что банки государственные – в самом разгаре была приватизация. После финансового кризиса все изменилось до неузнаваемости. Национализация Northern Rock возвестила о возвращении государственного владения банками. В те дни, когда я переписывал послесловие для издания этой книги в мягкой обложке, было похоже, что власти США помимо своего желания возьмут контроль над Citibank, Bank of America и другими учреждениями, оказавшимися на грани банкротства.

С другой стороны, новейшая история финансов – это история умножения видов, история возникновения все новых типов финансовых институтов, и именно такой истории мы ожидаем от истинно эволюционной системы. На свет появились узкоспециализированные компании – например Capital One, начинавшая с потребительского кредита и только с потребительского кредита. Новые “бутики” в мире банков предоставляют дорогостоящие услуги тем, кто готов платить. Банки “прямого пользования” могут работать без отделений, лишь бы клиенты имели доступ к телефону и интернету; этот феномен обнаружил себя совсем недавно и пошел в быстрый рост. Выход на сцену гигантских инвестиционных банков нисколько не смущал новых шустрых игроков – хедж-фонды, частные инвестиционные фонды и многие другие, что плодились и размножались изо всех сил. Как мы видели в шестой главе, страны – экспортеры промышленной продукции и энергии стремительно накапливали золотовалютные резервы и в конце концов произвели на свет новое поколение государственных инвестиционных фондов.

Как грибы после дождя росли не только финансовые фирмы – непрестанно ширился и набор доступных активов и услуг. Годы до 2007-го стали свидетелями безудержного увеличения спроса на ценные бумаги, обеспеченные активами, прежде всего бумаги с ипотечным покрытием. Многократно вырос объем рынка производных ценных бумаг, причем львиная доля деривативов продавалась вне биржи и с учетом запросов конкретных клиентов, не подчиняясь каким бы то ни было стандартам и не оставляя возможности для скорого урегулирования конфликта в случае кризиса; продавцы таких бумаг получали баснословные прибыли и не слишком задумывались о возможных печальных последствиях, да и вряд ли могли их предусмотреть.

Возвращаясь к нашей аналогии с эволюцией, можно сказать, что в последние два десятилетия финансовый сектор пережил свой Кембрийский взрыв: старые виды процветали, в то время как новых становилось все больше и больше. Как и в мире природы, отдельные гиганты не могли сдержать процесс эволюции и едва ли угрожали существованию сравнительно мелких видов. Как и в мире природы, размер в финансах решает далеко не все. По мере того как крупные акционерные компании становятся еще крупнее, они все сильнее вязнут в бюрократической волоките, тратят все больше ресурсов на издание ежеквартальных отчетов о своей деятельности, теряют в эффективности и дают шанс все новым видам маленьких частных фирм. Эволюцию не заботит ни размер вашего организма, ни то – до определенной степени, – насколько сложно он устроен. Главное – это уметь выжить и передать будущим поколениям свои гены. Если ваше предприятие будет давать высокую прибыль на капитал и служить примером для всех остальных, то вам нечего опасаться финансовой эволюции.

В мире финансов видообразование и мутации, как правило, эволюционировали в ответ на изменения конкурентной среды и иных внешних условий, а естественный отбор определял, каким чертам суждено стать успешными и распространиться по всему деловому миру. Периодически – как и в мире природы – спокойное течение эволюционного процесса нарушалось в силу геополитических потрясений и финансовых кризисов. Но есть и разница: гигантские астероиды (вроде тех, что в конце мелового периода стерли с лица планеты 85 % населявших ее видов) атакуют биологическую систему извне, финансовая же система сама порождает кризисы. Среди таких “точек разрыва” – Великая депрессия 1930-х и Великая инфляция 1970-х, а соответствующие им эпизоды “массового вымирания” – это банковские паники в первом случае и коллапс Savings and Loans – во втором.

Нечто подобное, похоже, происходит и на наших с вами глазах. Начиная с лета 2007 года резко стали ухудшаться условия кредитования, пошли вниз цены многих активов, и многие хедж-фонды оказались в незавидной ситуации – требования клиентов о возвращении той или иной суммы могли означать мгновенную смерть. Даже лучшие из лучших, те, кому удалось без особых потерь преодолеть начальную стадию кризиса (вроде “Цитадели” Кена Гриффина), по итогам 2008 года понесли значительные убытки. Удар самой страшной разрушительной силы пришелся по банковской сфере. По оценкам Международного валютного фонда, обесценение американских ценных бумаг, обеспеченных активами, и других видов долга с высокой степенью риска привело к совокупным потерям порядка 2,2 триллиона долларов. На данный момент (февраль 2009 года) финансовые компании объявили о списании со своих балансов (то есть признали убытки таковыми) активов на 1,1 триллиона долларов – в лучшем случае половины общей суммы. С начала кризиса американские банки списали активов на 494 миллиарда долларов и мобилизовали 448 миллиардов нового капитала, оставив зазор почти что в 50 миллиардов. В массе своей банки стараются держать один доллар капитала на каждые 10 долларов активов, и тогда из предыдущего факта следует, что балансы банков сократятся еще на 500 миллиардов долларов или около того. Сказать легче, чем сделать: разрушение теневой финансовой системы с ее внебалансовыми конструкциями вроде структурированных инвестиционных фондов “обогатило” балансы банков миллиардами долларов прежде скрытых от посторонних глаз активов и обязательств. Вдобавок к этому многие клиенты из-за пределов финансового мира, напуганные недостатком ликвидности, принялись использовать заранее оговоренные кредитные линии, еще сильнее раздувая активы банков.

Кризис также поставил под сомнение адекватность действующих международных соглашений о контроле за достаточностью банковских капиталов (так называемые соглашения Базель-I и Базель-II) [79] . Так, в среднем капитал современного европейского банка не достигает и 10 % его активов (а иногда и опускается до 4 %) – против 25 % в начале XX века. Возьмите Bank of America – в сентябре 2008 года его заемные средства превышали собственные в 73,7 раза (иными словами, капитал составлял всего около 1,4 % от суммы активов). С учетом внебалансовых обязательств банка этот показатель поднимался до 134. В долг в это время брали все и помногу – совокупный объем задолженности корпораций, государств и отдельных граждан скакнул со 160 % ВВП в 1974 году до 350 % в 2008-м. Чтобы понять, насколько ключевую роль во всей этой истории играл потребительский долг, достаточно одного факта: без безумного потребления, подстегиваемого кредитами под залог росшей в цене недвижимости, реальный рост американской экономики в период правления Джорджа Буша-младшего составлял бы один жалкий процент в год. Сейчас мы наблюдаем конец этой эпохи постоянно удлинявшегося рычага.

79

В соответствии с договоренностями Базель-I, достигнутыми на съезде центральных банкиров в швейцарском Базеле в 1988 г., активы банков подразделяются на пять категорий в зависимости от степени рискованности, от нуля процентов для облигаций собственного государства до 100 % для корпоративных облигаций. Действующие на международном уровне банки обязаны держать капитал в размере не менее 8 % от суммы их активов (взвешенных с учетом рискованности). Документы под общим названием Базель-II были опубликованы еще в 2004 г., но пока банки находятся в процессе перехода на эти куда более сложные правила; так, они проводят различие между кредитным риском, производственным риском и риском рыночным, для оценки последнего из которых следует использовать модели “стоимостной меры риска” (более известные под именем аббревиатуры VaR, от английского value-at-risk). Умудренные печальным опытом 2007–2008 гг., мы можем лишь посмеяться над тем, что риск потери ликвидности здесь совмещен с другими типами рисков под общим заголовком “остаточные риски”. Отметим, что подобные правила вступают в конфликт с естественным стремлением любого банка минимизировать свой капитал и таким образом увеличивать свою рентабельность.

Финансовый кризис убедительно опроверг тех, кто считал возможным развести в разные стороны процесс создания рискованных активов и управление финансовой отчетностью банков и таким образом достичь оптимального распределения рисков по финансовой системе. На деле все произошло почти с точностью до наоборот – риск накапливался в самом сердце финансовой системы. Кроме того, чрезвычайно уязвимой на поверку оказалась система секьюритизации активов – на своем пике эта новомодная идея отвечала за одну пятую часть всех сделок.

Возвращаясь к эволюционной точке зрения, можно констатировать, что по крайней мере один финансовый вид не смог пережить текущий кризис. Из игры выбыли инвестиционные банки, некогда – главные обитатели Уоллстрит: кто-то обанкротился (как Lehman Brothers), кого-то (Bear Stearns и Merrill Lynch) купили коммерческие банки, а Goldman Sachs и Morgan Stanley смирились с тем, что выжить они смогут только в качестве банковских холдингов.

Кажется, незавидная участь ждет и компании – страховщики облигаций. В других секторах речь идет скорее о сокращении поголовья, чем об исчезновении целого вида. Вряд ли кризис завершится без значительного количества слияний и поглощений среди коммерческих банков по обе стороны Атлантики, ведь сильные, как это обычно и бывает, не упустят шанса полакомиться слабыми. С таким прогнозом согласен Кен Льюис из Bank of America – в прошлом году он утверждал, что хорошо, если половина из 8500 американских банков сумеет продолжить работу и после кризиса. Впрочем, трудности, с которыми столкнулся сам Льюис после покупки Merrill Lynch, могут лишь отпугнуть потенциальных покупателей. На треть сократится и число хедж-фондов – менее успешные из них либо растеряют клиентов, либо будут поглощены особями покрупнее и посильнее [80] .

80

Процитируем Эндрю Ло: “Хедж-фонды – это Галапагосские острова в океане финансов… Инновации, конкуренция, адаптация, рождение и смерть – все эти и другие эволюционные феномены там можно наблюдать невооруженным глазом, как будто кто-то нажал кнопку ускоренной перемотки”.

Вполне возможно, что годы сразу после кризиса станут периодом появления на эволюционной сцене совершенно новых финансовых учреждений. И опять нельзя не дать слова Эндрю Ло: “Мы уже столько раз это видели – пламя пожрало лес, но сквозь выжженную землю очень скоро начинают пробиваться удивительной красоты ростки”²⁹. Может, сейчас самое время основать старый добрый коммерческий банк, который ставил бы отношения с клиентами выше погони за сделками и старался нажить доверие, столь бесславно растраченное многими прежде уважаемыми заведениями.