Ревущие девяностые. Семена развала

«Мыльный пузырь» и нежелательное экономическое поведение взаимно усиливали друг друга: чем больше «пузырь», тем больше и стимулы к его поддержанию и раздуванию. Банки наверняка должны были знать, что если «пузырь» лопнет, многие из выданных ими ссуд не будут возвращены. Таким образом, ссудный портфель банков зависел от дальнейшего раздувания «пузыря». Если участники рынка полностью понимали бы, какие стимулы направляют игру в банковском секторе, брокерских домах и в среде аналитиков, работающих на них, они бы гораздо более скептически относились к предоставляемой ими информации. Это должны были понимать многие банкиры, вовлеченные в эту показуху и надувательство; поэтому они никогда не разглашали размеры своего вознаграждения.

В центре всех событий Ревущих девяностых, а также проблем, в конце концов всплывших на поверхность в начале нового столетия, находились отношения симбиоза, связывавшие Уолл-стрит и Силиконовую долину. Мое положение давало мне прекрасную возможность наблюдать за тем, что происходило в Силиконовой долине, которая еще задолго до девяностых годов зарекомендовала себя как центр инноваций, и в тоже время — за Уолл-Стритом. Я мог охватить и сопоставить эти две фактически разные культуры — инновационную, высокотехнологичную культуру Запада и культуру заключения сделок Востока. С 1979 г. и пока не перебрался в Вашингтон в 1993 г., я делил свое время между Стэндфордским университетом, находящимся в самом сердце Силиконовой долины, и Принстонским университетом, находящимся в часе езды от Манхеттена и Уолл-стрита. Западное побережье было охвачено лихорадочной деятельностью в области вычислительной техники, сетевых систем и электронной торговли: нельзя было зайти ни в один ресторан, где не слышались бы бурные дискуссии о последних, самых невероятных технологиях или идеях развития бизнеса. На Восточном побережье тем временем все разговоры велись только о финансах, о первоначальных публичных предложениях (ППП), слияниях и скупке контрольных пакетов и о том, какая компания или сектор намечены к недружественным поглощениям.

И хотя Нью-Йорк и Силиконовая долина не только во многом отличались друг от друга, но и зависели. Новые идеи нуждались в капитале для своего воплощения, и Силиконовая долина разработала новый институт — фирму, предоставлявшую венчурный капитал [73] , — именно с этой целью. Эти фирмы могли финансировать новые венчурные предприятия, только если им удавалось заработать на успехе предыдущих венчурных предприятий. И хотя Уолл-стрит делал достаточно большие деньги на реорганизации отдельных частей «старой экономики», настоящее богатство могло быть добыто только путем коммерционализации Новой экономики. Не играло никакой роли, что Уолл-стрит имел лишь слабое представление о том, что он продает: в условиях экономики «мыльного пузыря» можно было достигнуть успеха, продавая все, что угодно.

73

Venture capital — «рисковый капитал», вложенный в проекты с повышенным риском (в основном новые компании в высоких технологиях). Венчурные фирмы диверсифицируют риск, вкладывая средства сразу в много проектов. — Примеч. пер.

Каждый хотел иметь свою роль в спектакле. Когда новое венчурное предприятие вставало на ноги, большие инвестиционные дома продавали их акции пенсионным фондам и другим институциональным инвесторам, рядовым индивидуальным инвесторам через широкую сеть брокерских фирм. В девяностые годы способность Америки финансировать инновации была предметом зависти всего мира.

Было много общего в происходившем на том и другом побережье. Те и другие начинания требовали творческого подхода, но совершенно разного рода. Деньги были двигателем и тут и там, но на Западе роль денег ограничивалась наукой, заботой об окружающей среде или вовлеченностью в социальные программы.

На том и на другом побережье информация составляла секрет успеха (компьютерный код в Силиконовой долине; финансовые данные на Уолл-стрит). В Силиконовой долине шел поиск информации о технологиях, делались экспертные суждения о том, что будет и что не будет востребовано, а также накапливалось знание того, что нужно делать для организации нового предприятия. Инвестиционные банки Востока опирались на знание источников финансирования, на доверие к себе этих источников, на квалификацию, необходимую для выстраивания сложных сделок, и способность их осуществить. Обе культуры были окружены ореолом огромного доверия — доверия к их знаниям и к их способности делать свое дело. И тем не менее в их установках, манерах и, что особенно заметно, стиле одежды, была величайшая разница. Там, на Западе, был Днем неформальной одежды или даже чем-то сверх этого [74] ; в офисе Яхуу! можно было встретить Дэвида Фило (David Filo), соучредителя Яхуу!, одномоментно ставшего миллиардером в изорванной фирменной майке с коротким рукавом, замызганных джинсах и босиком. Это был стиль одежды, подчеркивавший приверженность к существу, а не форме. Многие менеджеры компаний и инженеры определяли свой выбор карьеры в глубоко идеалистических терминах: Силиконовая долина является местом, где можно говорить о потенциале изменения лица мира, заложенном в таких вещах, как работающая в режиме реального времени система поставки кормов для домашних животных, и не сделаться посмешищем. Это было также то место, где люди, казалось бы, с лазерной точностью устремляют свой интеллект на задачу, которую необходимо решить в данный момент.

74

Casual Friday — день (обычно раз в неделю), когда служащим американских фирм разрешалось являться на работу в неформальной одежде, например, майках, джинсах и теннисных туфлях вместо костюмов, белых рубашек, галстуков и вечерней обуви. — Примеч. пер.

Но те, кто делал деньги, следуя советам Уолл-стрита, были готовы оказывать полное доверие аналитикам и инвестиционным банкирам так же, как и те, кто обогащался на экономическом подъеме и был готов верить людям, управляющим экономикой из Вашингтона. И банкиры, и политики ценили это очень высоко.

КАК ДЕЛАЮТСЯ ДЕНЬГИ НА РЫНКЕ В ФАЗЕ БУМА

В новой экономике изменилась роль как банков, так и фирм. В предыдущей главе мы уже отметили, что продолжившийся рост больших предприятий привел к разделению собственности и управления; те, кто принял на себя управление фирмами, стали управлять по доверенности миллионов акционеров, в чьих интересах они предположительно действовали. Но на самом деле они действовали в своих собственных интересах за счет интересов рядового акционера; при этом фондовые опционы и другие инструменты затрудняли рядовому акционеру получение информации о том, что на самом деле происходит, и это только ухудшало положение дел.

В ситуации, когда мелкие акционеры были не в состоянии оценить, правильно ли поступают менеджеры, банкам приходилось брать на себя все более важную роль. Менеджеры стремились к дальнейшему росту своих фирм и нуждались поэтому в финансировании. Но банки были готовы ссужать деньги только под разумные бизнес-планы фирм, если можно было обоснованно ожидать, что ссуды будут возвращены. Банки занимали, таким образом, очень существенное место в мониторинге.

Время от времени фирмы нуждались в дополнительных средствах, и они обращались за ними к инвестиционным банкам, чтобы те организовали эмиссию акций или облигаций. Инвестиционные банки играли также важную информационную роль. Фактически они давали взаймы свою репутацию. Они брались за эмиссию облигаций фирмы только если считали, что последние будут фирмой погашены; и за эмиссию акций — только если считали, что на них установится хороший курс, т.е. рассматривали акции с точки зрения их будущей доходности. Они сами участвовали в оценках этих возможностей, иногда беря на себя обязательство выкупить остаток, нереализованный на открытом рынке. Но в то же время инвестиционные банки имели хорошие связи с институтами и богатыми частными лицами, которые накапливали сбережения и искали, куца бы их поместить. Таким образом, банки занимали выгодные позиции с точки зрения размещения акций и облигаций.

Инвестиционный банк, рекомендовавший акции или облигации, которые оказывались недоброкачественными, рисковал потерять свой бизнес. Ему следовало поддерживать свою репутацию. Банки знали, что получить кратковременную прибыль они могут путем продвижения на рынок акций-однодневок; фирмы заплатили бы им за их индоссамент [75] . Но эта кратковременная выгода была бы более чем поглощена долговременными издержками. Инвестиционные банки были высокоприбыльными и не хотели терять своих прибылей.

75

Endorsment — передаточная надпись на обороте финансового документа, передающая полностью или частично право собственности на него другому лицу. В данном случае — надпись, гарантирующая доброкачественность ценной бумаги. — Примеч. пер.

Событием, может быть, весьма показательным — или, можно сказать, подводящим некоторый итог — с точки зрения перемены настроя банков, было решение Голдмен Сакс, одного из наиболее престижных инвестиционных банков (Роберт Рубин [76] (Robert Rubin) был его вице-председателем до того, как возглавил Национальный экономический совет при Клинтоне, Стифен Фридмен (Stephen Friedman) тоже был его сопредседателем, прежде чем возглавил Национальный экономический совет при Буше), стать публичной корпорацией [77] ^{68} . Большинство инвестиционных банков были основаны как партнерства. Теперь они один за другим принимают решения делать деньги на преобразовании в корпорацию. Голдмен Сакс сделал этот рывок 4 мая 1999 г. Преобразование в корпорацию позволило банку зарегистрироваться на Нью-Йоркской фондовой бирже и принять участие в рынке «быков» [78] . Но в то же самое время корпорирование создало защиту для высшего менеджмента банка от риска понижения курсов. Как партнер, каждый из них нес материальную ответственность за свои ошибки и порождаемые ими финансовые убытки третьих лиц. Это создавало у любого из них сильную мотивацию строго следить за действиями других, что создавало очень комфортную ситуацию для инвесторов, но эта задача становилась все более трудной по мере роста банка. Корпорирование сняло бремя ответственности с их плеч, открыло партнерам возможность использовать выгоды мощной повышательной тенденции курсов акций и сорвать краткосрочный куш. Экономическая теория предсказывает, что такие маневры банков приводят к принятию возрастающих рисков, большей концентрации на кратковременной перспективе; и, как мы видим, это действительно произошло.

76

В дальнейшем — министр торговли США. — Примеч. пер.

77

То есть акционерным обществом открытого типа. — Примеч. пер.

78

Bulls — биржевые игроки, играющие на повышении курсов. — Примеч. пер.

АНАЛИТИКИ

Когда разразились скандалы, наибольшая ярость обрушилась на аналитиков, потому что их деятельность затрагивала миллионы людей и была для людей наиболее понятной. Это были те эксперты с Уолл-стрита, которым полагалось внимательно следить за тем, что делает каждая компания, и сообщать инвесторам, какие акции нужно покупать, а какие продавать. Миллионы американцев полагались на сообщения аналитиков, передаваемые им брокерами, пытаясь в этих сообщениях найти совет для принятия решений о покупке и продаже акций. Становясь кратковременными инвесторами в семидесятых, восьмидесятых и девяностых годах, они проникались доверием к брокерам и аналитикам, всецело полагаясь на них. Они рассматривали их как специалистов, а не как барышников, просто пытающихся сделать лишний доллар комиссионных. В девяностые годы американские инвестиционные банки обманули доверие инвесторов, обнаруживших, что банки один за другим рекламируют акции, частным образом признаваемые аналитиками недоброкачественными. В некоторых случаях аналитики, казалось, даже хвастались способностью втирать очки своим ничего не подозревающим клиентам, всучивая им самый настоящий хлам. Когда же выяснилось, что оценки, которые они делали «для себя», были гораздо точнее, чем их оценки для «публики», возмущение людей еще более усилилось.

В этой области длительное время накапливался потенциал конфликта интересов. В конечном счете инвестиционные банки делали большую часть своих денег при заключении сделок на эмиссию акций и облигаций. Компании обращались к ним потому, что они могли обеспечить размещение новых выпусков акций, т.е. продать их акции. Брокерские компании, которыми владели банки, таким образом, были слугами двух господ — своих мелких клиентов и штаб-квартир своих банков. Они уравновешивали эти интересы, хотя, может быть, и недостаточно хорошо, поскольку сознавали, что, потеряв доверие мелкого клиента, они потеряют и заинтересованность в них банков.