Не верьте цифрам!
Шрифт:
Инвесторы достигают наилучших результатов с фондами, которые управляются некоммерческими организациями, сосредоточенными исключительно на служении интересам инвесторов. В таких организациях никакие мотивы прибыли не вступают в конфликт с фидуциарной обязанностью управляющего. Никакие нормы прибыли не обеспечиваются за счет доходности инвесторов. Никакие внешние корпоративные интересы не влияют на решения по управлению портфелем. Некоммерческие организации ставят интересы инвесторов на первое место. И в конечном итоге пассивный индексный фонд, управляемый некоммерческой организацией, является той самой комбинацией, которая с наибольшей вероятностью удовлетворит ожидания инвестора.
Тот факт, что две влиятельнейшие фигуры в отрасли всецело поддерживают мою точку зрения, я расцениваю как громкий призыв к действию. Да, пришла пора поставить директоров фондов перед фактом, что они обязаны служить вкладчикам
Да, настало время для нового порядка вещей. Настало время облегчить процесс перехода к независимой самоуправляемой структуре фондов в индустрии взаимного инвестирования. Настало время вернуться назад в будущее и воплотить в жизнь то видение доверительного управления, которое проповедовал легендарный Пол Кэбот, и меры, предложенные судьей Робертом Хили, членом Комиссии по ценным бумагам и биржам, призванные защитить инвесторов от негативного влияния продажи фондов. И, что особенно актуально сегодня, на этой лекции, посвященной памяти Мануэля Коэна, настало время претворить в жизнь наследие председателя Манни, завещавшего нам создать отрасль, которая наконец-то будет достойна того, чтобы убрать эти проклятые кавычки, поставленные им вокруг слова «взаимный», и вернуть «взаимность» в индустрию взаимного инвестирования. Только тогда мы будем почитать букву и дух Закона 1940 г. и защищать национальные общественные интересы и интересы инвесторов.
Приложение
Глава 14
Принцип фидуциарности: никто не может служить двум господам
[153]
Я пишу в сложные времена, когда финансовый и экономический кризис охватил нашу страну и весь мир. Я рискую утверждать, что, когда история этой финансовой эпохи, только что подошедшей к концу, будет написана, бoльшую часть ее ошибок и серьезных провалов припишут отказу от соблюдения фидуциарного принципа, нарушению библейской заповеди «никто не может служить двум господам». Ни один думающий человек не может утверждать, что экономика, построенная на фундаменте бизнеса, способна существовать бесконечно без соблюдения этого принципа. Отделение собственности от управления, развитие такой корпоративной структуры, когда небольшие группы получают контроль над ресурсами большого числа мелких и неинформированных инвесторов, требует новой, активной приверженности этому принципу, если мы хотим, чтобы современный мир бизнеса надлежащим образом выполнял свою функцию.
Однако нынешние доверительные управляющие являются таковыми лишь номинально, освободив себя посредством хитрых юридических уловок от обязанности защищать интересы тех, кого они предположительно должны представлять; в результате руководители компаний и директора вознаграждают себя огромными бонусами из корпоративных фондов без согласия и даже уведомления об этом своих акционеров… Финансовые институты, которые в бесконечном разнообразии своих операций в последнюю очередь учитывают интересы тех, чьими средствами они управляют (если вообще их учитывают), наглядно демонстрируют, сколь далеко мы ушли от этого принципа. Ущерб и страдания, причиняемые людям, и вред, наносимый социальному порядку, построенному на фундаменте бизнеса и зависящего от его целостности, при этом неисчислимы[154].
Увы, за исключением первого предложения эти замечательные слова принадлежат не мне. Они были сказаны Харланом Фиске Стоуном в далеком 1934 г. – да-да, в 1934 г. (!) – в его речи, обращенной к выпускникам Школы права Мичиганского университета и опубликованной в Harvard Law Review в конце того же года[155].
Поразительно, но его слова актуальны, возможно как нельзя более актуальны, в текущий момент истории. Едва ли можно представить более точный анализ причин сегодняшнего коллапса на наших финансовых рынках и экономического кризиса, с которыми сегодня сталкивается наша страна и весь мир.
Конечно, можно было бы отреагировать на слова судьи
Стоуна старым добрым афоризмом, что «чем больше вещи меняются, тем больше они остаются теми же», и перейти к новой теме. Но я надеюсь, что профессионалы финансовой сферы отреагируют иначе и разделят мою точку зрения: после Великой депрессии и сопровождавшего его краха фондового рынка мы не воспользовались уникальной возможностью потребовать от тех, кто возглавляет наши гигантские компании и финансовые организации, т. е. от управляющих значительной частью нашего национального богатства отныне равняться на строгие и незыблемые принципы фидуциарной обязанности, очерченные судьей Стоуном. Я призываю вас к тому, чтобы 75 лет спустя, во имя небес, снова не совершать эту же ошибку. Суровые слова судьи Стоуна должны заставить нас сосредоточиться на тех этических дилеммах, с которыми сталкиваются сегодняшние лидеры делового и финансового мира. Это и руководители наших пуб- личных корпораций, чья совокупная стоимость на фондовом рынке сегодня оценивается в $12 трлн, и профессиональные управляющие «деньгами других людей», которые контролируют вложения в акции на общую сумму примерно $9 трлн и держат 75 % всех акций американских компаний, т. е. де-факто обладают абсолютным контролем над корпоративной Америкой. Как и их коллеги из мира бизнеса, эти влиятельные управляющие активами несут не только этическую ответственность, но и фидуциарную обязанность перед теми, чей капитал поручен их заботе.Фидуциарная обязанность
Концепция фидуциарной обязанности имеет долгую историю, складываясь на протяжении почти восьми веков в рамках англосаксонского общего права. По сути, фидуциарная обязанность представляет собой комплекс обязанностей, которые проистекают из правовых отношений доверительного характера между двумя или более сторонами, обычно между фидуциаром, или доверительным собственником, и принципалом, или бенефициаром (доверителем). Важнейшие составляющие фидуциарной обязанности – обязанность проявлять заботу и добросовестность при распоряжении доверенным имуществом, а также во всех случаях действовать исключительно ради выгоды и в интересах принципала, соблюдая лояльность этим интересам. Фидуциар не должен ставить собственные интересы выше интересов принципала и, что важно, оказываться в ситуации, когда фидуциарная обязанность по отношению к клиенту вступает в конфликт с такой обязанностью по отношению к кому-либо еще.
Об этом хорошо сказал судья Верховного суда Бенджамин Кардозо в далеком 1928 гг:
Многие формы поведения, допустимые в обыденной жизни для тех, кто действует на расстоянии вытянутой руки [без доверительных отношений], запрещены для тех, кто связан фидуциарным обязательством. Фидуциар придерживается более строгих нравственных норм, нежели этика рынка… Такова вековая незыблемая традиция… Не просто честность, но честность до щепетильности является стандартом поведения… Только тогда поведение фидуциара возвышается над поведением толпы[156].
Я думаю, тем самым он хотел сказать, что фидуциарная обязанность – наивысшая из известных закону.
Не столько парадоксальный, сколько прискорбный факт, что концепция фидуциарной обязанности гораздо меньше присутствует в нашем обществе сегодня, чем в те времена, когда Стоун и Кардозо высказывали эти глубокие мысли. Как должно быть очевидным для всех образованных граждан, в последние несколько десятилетий баланс между этикой и законом, с одной стороны, и рынками – с другой, был в значительной мере смещен в пользу рынков. Как я люблю повторять, мы перешли от общества, где есть вещи, которые просто нельзя делать, к обществу, где господствует принцип раз все так делают, я тоже буду так делать. Я называю это изменение переходом от морального абсолютизма к моральному релятивизму. Больше всего от такого отхода от традиционных социальных ценностей пострадала деловая этика. Я вряд ли удивлю вас, если скажу, что не рассматриваю указанное изменение как прогресс.
По крайней мере не один я разделяю эту точку зрения. В своей книге «Доверие и честность» (Trust and Honesty), вышедшей в 2006 г., профессор права Бостонского университета Тамар Франкель акцентирует внимание на снижении роли фидуциарной обязанности в нашем обществе. Она выражает серьезную обеспокоенность, которую, я уверен, разделяют многие профессиональные инвесторы, тем, что американская культура в последние десятилетия двигалась в направлении непорядочности, обмана и злоупотребления доверием, которые в результате вылились в глубочайший кризис. Единственный способ выйти из тупика, утверждает Франкель, – «усилить доверие через создание заслуживающих доверия институтов и надежных систем», хотя она с пессимизмом указывает на то, что давление со стороны фондового рынка и пузыри на рынке недвижимости привели к «деградации общественной морали… и вопиющей общепринятой практике злоупотребления доверием»[157].