Европе не нужен евро

– Ценовая стабильность и контроль за инфляцией в этом понимании не находятся в центре политики Центрального банка, не говоря уже о том, что обеспечение стабильных цен должно быть первичной задачей Центрального банка. Он должен скорее поддерживать рост экономики и занятость, в крайнем случае тем, что будет допускать существенно большую инфляцию.

– В последние годы все больше преобладала точка зрения, что деньги не могут быть дешевыми и их не может быть достаточно много, пока инфляция хоть до некоторой степени будет оставаться под контролем. Алан Гринспен имел подобную точку зрения. Сегодняшний президент федерального резервного банка Бен Бернанке также следует этой линии (см. к этому главу 6 и далее).

– Покупка государственных облигаций, называемая Qualitative Easing – количественным смягчением, в свете этой точки зрения является совершенно легитимным средством денежной политики, также интенсивно проводимой в США, Великобритании и Японии⁷¹.

Того же направления придерживаются позиции почти всех главных экономистов крупных банков. Их интерес заключается в том, чтобы создать непосредственно через евробонды или косвенно через обеспечивающую курс гарантию покупки ЕЦБ систему ответственности для всех государственных облигаций стран еврозоны. Тогда бы для всех инвесторов государственные еврооблигации были бы такими же надежными, как и американские федеральные облигации. За этим стоит однозначный интерес банков, при инвестициях в государственные облигации иметь не связанные с риском капиталовложения, что соответствует также логике документа «Базель-2».

Это давление со стороны большинства англосаксонских экономистов и практически всего мира крупных банков влияет на формирование воли внутри еврозоны: Франция и остальные южные государства, Европейская комиссия, большинство в совете ЕЦБ, многочисленные немецкие экономисты и вообще все те, которые хоть как-то придерживаются левых политических взглядов и всегда были против последовательной независимой денежной политики, могут принципиально утешиться мыслью, что ЕЦБ покупает государственные облигации. Предложения, что ЕФФС и создаваемый с середины 2012-го постоянный Европейский стабилизационный механизм (ЕSМ) должны получить банковский статус, идут в том же направлении. В этом случае эти организации, имеющие государственные гарантии, также смогут без ограничений брать взаймы деньги в ЕЦБ для покупки государственных облигаций или для других акций помощи и таким образом обойдут запрет на денежное финансирование.

Такой расклад мнений, независимо от того, кто прав или что говорят договоры, мешает добиться успеха тем, кто выступает против любого рода денежного финансирования в еврозоне. Накануне Европейского саммита 10 декабря 2011-го, который должен был внести ясность в вопрос бюджетного контроля, Гюнтер Нонненмахер в комментарии газете «Франкфуртер альгемайне цайтунг», известной своей критической позицией к евро и планам спасения, четко сформулировал, что «17 или 27 государств не могут обойтись без уступок», что «чистую теорию» можно осуществить только ценой внешнего давления⁷².

Независимость ЕЦБ не может быть одобрена, хотя формально нет возможности помешать ему в расширении или временно неограниченном осуществлении денежного финансирования государственных облигаций. Тем не менее прогрессом можно было считать то, что в еврозоне политически договорились о том, что политики, выступающие за страны еврозоны, не должны комментировать шаги ЕЦБ⁷³.

Распад еврозоны?

Высказанные осенью 2011-го опасения многих сторонников денежного финансирования, что еврозона может распасться, если ЕЦБ не будет готов покупать без ограничений по установленному курсу государственные облигации кризисных стран, до весны 2012-го не подтвердились, но и до сих пор не были принципиально опровергнуты⁷⁴.

За этим кроется «теория заражения». Недоверие инвесторов к государственным облигациям стран еврозоны и нежелание покупать их продолжали бы распространяться почти как грипп, от страны к стране, если бы недвусмысленно не было разъяснено, что государственные облигации всех стран еврозоны имеют гарантию от невыплат. А это может произойти либо с помощью евробондов, либо (что лучше) если ЕЦБ будет считаться Lender of Last Resort – кредитором последней инстанции– для всех стран еврозоны. Так или иначе, терапия, которую предлагает эта теория, сводится к обобществлению долгового риска всей еврозоны. Однако эта «теория заражения» не имеет никакого экономического содержания, по сути своей являясь скорее политической теорией.

Для рынков с облигациями предприятий она, очевидно, не подходит. На этих рынках экономисты, по-видимому, считают, что потенциальные инвесторы составят себе представление о платежеспособности и перспективах предприятия и в зависимости от спроса на них позаботятся о соразмерном риску дифференцировании условий кредита. Инвесторы, которые оценивают риск облигаций Эйр Берлин по сравнению с риском облигаций Люфтганза и назначают конкретную цену, об этом свидетельствуют различные процентные ставки, якобы не в состоянии оценить государственные облигации разных стран еврозоны и назначить соразмерную цену. Не думаю, что кто-то всерьез может в это поверить.

Там, где существует рынок облигаций предприятий с различной степенью риска, там принципиально существует и рынок еврооблигаций также с разной степенью риска. Новым, однако, является то, что в случае с государственными облигациями, за которые национальный банк не является кредитором последней инстанции, в принципе существует риск платежеспособности. Тем не менее и для государственных объектов с риском платежеспособности существуют действующие кредитные рынки. Иначе бы американские федеральные штаты, американские муниципалитеты, швейцарские кантоны и муниципалитеты вообще были бы не в состоянии найти кредиты. Но они могут это сделать в любое время, хотя банкротства американских муниципалитетов случаются постоянно. Американские федеральные штаты также много раз оказывались неплатежеспособными⁷⁵. В солидной Швейцарии такое случается очень редко. Но там несколько лет тому назад муниципалитет Лойкербад попал в крупные заголовки газет, когда стал банкротом из-за неэффективных инвестиций в свой курортный бизнес, финансируемых за счет кредита.

Если какая-либо страна в еврозоне продолжительное время не в состоянии обслуживать свои долги – например, Греция, то честным и правильным путем для нее было бы банкротство с последующим реструктурированием долга (см. главу 4).

В постановке вопроса возникает совсем другое качество в том случае, если растущая часть потенциальных инвесторов исходит из того, что евро как валюта не выживет. Тогда может нарастать нерасположенность к тому, чтобы вообще покупать облигации, выпущенные в евро. Но тогда это также должно относиться и к выпущенным в евро облигациям предприятий.

Государства, впрочем, в любое время имеют возможность бороться с недоверием к их платежеспособности путем сокращения доходов и повышения расходов. Позиция государств как обладателей суверенной власти над расходами и доходами намного проще, чем ситуация частного предприятия.

И напротив, когда у предприятия упадет оборот или увеличивающиеся расходы нельзя переложить на другое предприятие, то банкротство объективно может быстро стать неизбежным. Объективная невозможность при неплатежеспособности государства существует лишь в том случае, если оно должно обслуживать долги в иностранной валюте. Само суверенное государство с безнадежным финансовым положением (как, например, Греция) могло бы при наличии внутренней политической решимости повысить налоги и сборы и снизить расходы, чтобы в кратчайшие сроки закрыть огромную брешь между доходами и расходами. Если оно не в состоянии сделать это, то такая невозможность обусловлена только недостаточной способностью принятия политических решений или административными недостатками. Это не объективная невозможность, как в случае с неплатежеспособностью предприятия.

Итак, если инвесторы вовсе не покупают еврооблигации или покупают под очень высокий процент, то это отражает недоверие к политической дееспособности государства, выпускающего облигации. Тем не менее это доверие принципиально можно укрепить или вновь завоевать, если политические деятели докажут свою способность действовать.

Эмиссионная и фискальная политика как важный механизм регуляции методом обратной связи

Рынки и те их представители, которые требуют неограниченных покупок облигаций ЕЦБ для спасения евро, видят только одну сторону медали, а именно риск, что отсутствие доверия к государственным финансам еврозоны может привести к обрушению рынков облигаций и тем самым сделать банкротство отдельных стран еврозоны сбывающимся пророчеством.